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平安觀點：

他山之石：高盛以專業能力和業務協同打造大投行生態圈。我國全面注冊制改革順利落地，對國內券商提出更高要求，倒逼投行業務轉型升級。我們選取美國頂尖投資銀行高盛為研究對象，探究其投行業務的發展模式。

高盛傳統投行服務長期領先，主要系其積累的品牌力、專業的服務能力和豐富的服務內容；同時，基于“一個高盛”客戶服務戰略、通暢的業務協同渠道、交易和投資等業務的專業優勢，高盛已建立較為完備的大投行生態圈，囊括“保薦/并購+融資”、“投行+交易”、“投行+投資”、“投行+研究”的業務協同模式，也將為國內券商投行業務轉型提供借鑒經驗。

國內現狀：頭部化明確，頭部券商率先布局“投行+投資+投研”。1）傳統投行服務方面，注冊制直接利好投行業務、IPO 實現量價齊升，但競爭加劇、未來優質項目挖掘難度加大、合規風控監管趨嚴，行業馬太效應顯著，頭部券商將更具優勢。2）大投行協同方面，受限于資本市場成熟度及券商專業能力，目前國內券商內部協同需求較弱、起步較晚，但近年來多家券商也推出“投行+投資+投研”的大投行業務模式。其中，投資協同主要包括“PE+投行”、“投行+跟投”兩類模式；研究協同則貫穿大投行業務全流程。大投行業務對券商專業能力和綜合服務能力要求較高，頭部券商布局領先、項目資源豐富、資本實力雄厚、定價等投行專業能力領先，將優先受益于大投行業務生態圈的建設。

借鑒與展望：專業能力為基石，資本市場制度建設將打開協同空間。1）傳統投行服務方面，注冊制延長投行服務鏈條，券商應豐富服務內容，把握再融資、并購重組、員工持股等業務機遇，同時依托不同資源稟賦、形成差異化優勢。2）大投行協同方面，注冊制及配套制度的落地及完善，也將進一步打開“投行+投資”、“投行+交易”的協同空間。3）券商仍需提升專業能力和資本實力，完善內部協同機制，共同支撐大投行業務穩健發展。

投資建議：借鑒高盛經驗，專業能力及多業務協同的能力是大投行生態圈的基石。目前頭部券商品牌效應突出、股東資源豐富、人才儲備充足，在傳統承銷保薦業務中已建立優勢，同時資本實力雄厚、私募子與另類子公司布局較早、綜合服務能力更強、創新業務試點資格齊備，已開始大投行生態圈建設，未來有望率先收獲注冊制改革紅利。建議關注投行專業能力和綜合實力領先的龍頭券商中信證券、中金公司、華泰證券、中信建投。

風險提示：1）權益市場大幅波動、市場交投活躍度大幅下滑；2）監管政策變動超預期；3）資本市場改革力度與政策紅利不及預期；4）宏觀經濟下行影響市場基本面和投資者風險偏好。

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